Акции: классификация и основные характеристики

В результате сравнительного анализа  видов стоимости и сфер их применения, был сделан вывод о том, что  существует два главных вида (стандарта) стоимости, которые в наибольшей степени учитывают правовые особенности и инвестиционные характеристики привилегированных акций. К ним были отнесены следующие виды стоимости:

• Инвестиционная стоимость - отражает внутренние изменения и ожидания, происходящие в компании, учитывает результаты реструктуризации, отражает всю полноту информации о компании, т.к. в основном рассчитывается для внутреннего инвестора (крупного акционера компании);
• Рыночная стоимость – это денежное выражение стоимости привилегированных акций при возможной купле-продаже на дату оценки с учетом полной информации об инвестиционных и правовых свойствах акций, а также свободы выбора продавца и покупателя.

  Сформулировано понятие рыночной стоимости привилегированной акции как наиболее вероятной цены, по которой привилегированная акция может быть отчуждена на открытом рынке в условиях конкуренции, когда стороны сделки действуют разумно, располагая всей необходимой информацией, а на величине цены сделки не отражаются какие-либо чрезвычайные обстоятельства, т.е. рыночная стоимость – это наиболее вероятная цена акции на рынке совершенной конкуренции.

В работе обосновано, что способом определения рыночной стоимости  привилегированных акций является результат расчета стоимости  с использованием различных подходов стоимостной оценки, потому что текущая цена акции на фондовом рынке отражает только мнение участников рынка относительно стоимости данного актива, тогда как использование трех оценочных подходов позволяет учесть мнения участников фондового рынка (сравнительный подход), менеджеров компании (доходный подход), общества в целом, относительно общественно необходимых затрат на создание того или иного актива (затратный подход).

В исследовании сформулировано соотношение  инвестиционной стоимости, рыночной стоимости и цены акции как следующее: на базе полной информации об эмитенте оценщик, фондовый аналитик и т.д. рассчитывает инвестиционную стоимость привилегированных акций; затем участники фондового рынка на базе собственной информации об эмитенте и соотношения спроса и предложения на акции определяют рыночную стоимость акции, которая может отличаться от инвестиционной стоимости; затем в результате торгов рыночная стоимость трансформируется в цену акции, в том случае, когда сделки заключаются на рынке совершенной конкуренции, рыночная стоимость совпадает с ценой привилегированной акции.

В настоящее время уставные капиталы большинства российских компаний, имеющих  привилегированные акции, включают два типа привилегированных акций: привилегированные акции типа А и типа Б. Несмотря на тот факт, что Федеральный закон «Об акционерных обществах» от 26.12.95г. №208-ФЗ не запрещает эмитировать привилегированные акции любого типа, практика приватизации государственных предприятий ввела в гражданский оборот только два типа привилегированных акций. В результате приватизации привилегированные акции типа Б были закреплены за фондами имущества федерального или регионального значения и, в случае продажи этих акции, привилегированные акции типа Б автоматически конвертировались в обыкновенные акции. Привилегированные акции типа А выдавались работникам предприятия и, впоследствии были выкуплены у работников и попали на фондовый рынок. Следовательно, большинство привилегированных акций, которые торгуются на фондовом рынке России, являются привилегированными акциями типа А, исследованию которых будет посвящено дальнейшее исследование.

Инвестиционные характеристики и  права владельцев привилегированных  акций типа А были определены исходя из экономических реалий начала 90-х  годов, необходимостью учета интересов всех сторон, участвующих в приватизации, желанием провести разгосударствление госсобственности как можно скорее. Все эти факторы легли в основу определения прав владельцев привилегированных акций типа А, а также порядка определения дивидендов по ним и их ликвидационной стоимости.

Развитие рыночной экономики в  России ставит перед исследователями  задачи по критическому анализу используемых фондовых инструментов, оценке их рыночной стоимости, определению факторов, влияющих на рыночную стоимость этих инструментов, в том числе факторов стоимости привилегированных акций типа А.

В работе определены основные факторы стоимости привилегированных акций: права акционеров и инвестиционные характеристики. Эти факторы стоимости тесно взаимосвязаны, и определяют особенности привилегированных акций.

В результате выявлено, что первой особенностью привилегированных акций типа А является их низкая ликвидность по сравнению с обыкновенными акциями того же эмитента. Данная особенность обусловлена тем, что в условиях российского фондового рынка инвестор предпочитает вкладывать деньги в обыкновенные акции, которые обеспечивают право управления предприятием, а не в привилегированные акции, которые обеспечивают фиксированный доход.

Второй особенностью, сформулированной в результате работы, является право владельцев обыкновенных акций не платить дивиденды по привилегированным акциям типа А (конфликт интересов владельцев обыкновенных и привилегированных акций). Поскольку выплата высокого уровня дивидендов по привилегированным акциям типа А не в интересах владельцев обыкновенных акций, то, как только компания становится прибыльной, доля прибыли, идущей на дивиденды владельцам привилегированных акций типа А, становится предметом беспокойства владельцев обыкновенных акций, которые могут принять решение выплатить дивиденды по привилегированным акциям не в полном размере, если они согласны предоставить владельцам привилегированных акций право голоса. Это означает, что у владельцев обыкновенных акций есть нечто вроде опциона: не платить дивиденды в том случае, если ценность права голоса на следующем собрании акционеров ниже ценности выплачиваемых дивидендов по привилегированным акциям типа А. В работе отмечено, что в настоящее время акционерным обществам становится менее выгодно нарушать права миноритарных акционеров, так как это с большой вероятностью ограничит их возможность привлекать средства с фондового рынка, а также приведет к падению цен акций.

Третьей особенностью, выявленной в  результате работы, является отсутствие единой методики расчета величины чистой прибыли компании. Следовательно, различные методики расчета чистой прибыли приводят к различным величинам дивидендов по привилегированным акциям типа А.

В то же время необходимо отметить, что в соответствии с российским законодательством, по привилегированным акциям типа А выплачивается дивиденд, который, по крайней мере, равен дивиденду, выплачиваемому по обыкновенным акциям, а в практике российского фондового рынка – значительно превышает его.

Анализ котировок наиболее ликвидных привилегированных и обыкновенных акций эмитентов «голубых фишек» показывает: а) привилегированная акция имеет 30% скидку с цены по сравнению с ценой обыкновенной акции того же эмитента, б) текущая доходность привилегированных акций типа А соответствует текущей доходности обыкновенных акций того же эмитента.

Выгоды владельцев обыкновенных акций, связанные с прямым получением доходов (дивиденды и рост цены), равны  или меньше, чем выгоды владельцев привилегированных акций типа А. Отсюда следует вывод, что вся величина скидки³ по привилегированным акциям типа А приходится на разницу в правах акционеров. Следовательно, для инвестора, который вкладывает средства в предприятия российской экономики, право голоса на общем собрании акционеров по всем вопросам его компетенции стоит дороже права получать фиксированные дивиденды.

     С точки зрения оценки привилегированных акций российских компаний, целесообразно выделить три большие группы методов:

• методы стоимостной оценки,
• методы фондового рынка,
• методы бухгалтерского учета.

Методы стоимостной оценки определяют стоимость привилегированных акций  исключительно как результат  расчета стоимости в рамках трех подходов к оценке (доходного, сравнительного и затратного) с последующим взвешиванием полученных в каждом из подходов результатов. В диссертации было отмечено, что не все методы стоимостной оценки могут результативно использоваться для оценки привилегированных акций российских компаний.

Сравнительный анализ традиционных методов  стоимостной оценки акций позволил сделать вывод, что для оценки привилегированных акций можно использовать только методы доходного и сравнительного подхода.

В работе доказано, что затратный  подход не может быть использован  для этой цели по следующим причинам: во-первых, из двух известных методов затратного подхода для оценки бизнеса (метод стоимости чистых активов и метод ликвидационной стоимости) только в рамках первого метода можно получить рыночную стоимость объекта оценки, следовательно, метод ликвидационной стоимости отбрасывается, т.к. с его помощью можно рассчитать только ликвидационную стоимость привилегированных акций. Метод ликвидационной стоимости используется только в случае добровольной или принудительной ликвидации компании и, следовательно, после удовлетворения всех «старших» по отношению к владельцам привилегированных акций требований кредиторов, владельцам привилегированных акций выплачивается ликвидационная стоимость их акций, согласно тому, как эта стоимость определена в уставе компании. Так, согласно Федеральному закону «Об акционерных обществах» ст. 32 «в уставе общества должны быть определены размер дивиденда и (или) стоимость, выплачиваемая при ликвидации общества (ликвидационная стоимость) по привилегированным акциям каждого типа», т.е. в законе определена выплата только ликвидационной стоимости привилегированных акций. Также необходимо отметить, что при ликвидации компании ее акции не имеют рыночной стоимости, т.к. на открытом рынке не может быть инвесторов, желающих купить акции ликвидирующейся компании, если такие инвесторы есть, то они действуют не по типичной для рынка мотивации и, следовательно, для них определяется инвестиционная стоимость привилегированных акций; в случае если компания не ликвидируется, метод ликвидационной стоимости не используется.

Во-вторых, метод стоимости чистых активов был разработан для оценки всего собственного капитала акционерных  обществ, а т.к. в состав собственного капитала входят обыкновенные и привилегированные  акции, то, используя только метод  стоимости чистых активов невозможно выделить стоимость собственного капитала приходящегося на обыкновенные акции и стоимость капитала, приходящегося на привилегированные акции. Соотношение между обыкновенными и привилегированными акциями, записанное в уставе компании⁴, не отражает реального распределения стоимости собственного капитала между ними, т.к., с одной стороны, различаются доходы владельцев привилегированных и обыкновенных акций; с другой стороны, существенно различаются права владельцев обыкновенных и привилегированных акций.

Таким образом, был сделан вывод, что для оценки привилегированных акций российских компаний можно использовать только методы доходного и сравнительного подходов. Сравнительный анализ преимуществ и недостатков данных методов для цели оценки привилегированных акций российских компаний приведен в Табл. 2.

Табл. 2. Анализ преимуществ и недостатков методов оценки акций.

Из табл. 2 видно, что все описанные методы стоимостной оценки имеют преимущества и недостатки, но в то же время только методы сравнительного подхода могут быть использованы для оценки привилегированных акций российских компаний без существенных корректировок.

Методы доходного подхода нуждаются  в корректировке, т.к. они не позволяют  учитывать стоимость прав (опцион) владельцев привилегированных акций, которые возникают в случае невыплаты по ним дивидендов. В этом случае владельцы привилегированных акций получают право голоса на общем собрании акционеров по всем вопросам его компетенции и таким образом уравниваются в праве голосовать с владельцами обыкновенных акций, т.е. становятся голосующими акциями.

Методы доходного подхода позволяют  рассчитать стоимость привилегированных  акций путем конвертации дохода, который получает владелец привилегированных акций, в стоимость. Следовательно, эти методы учитывают только право владельца привилегированных акций на доход от владения оцениваемым активом и не учитывают другие права, связанные с различными вариантами использования актива.

Методы сравнительного подхода учитывают все особенности привилегированных акций, в том числе и стоимость опциона, т.к. их текущая цена на фондовом рынке отражает вероятность появления права голосовать у владельцев привилегированных акций.

Методы технического и фундаментального анализа фондового рынка определяют стоимость привилегированных акций как результат сделок на фондовом рынке. Эти методы учитывают различные теории ценообразования на фондовом рынке, модели развития фондового рынка, а также национальные, региональные и отраслевые особенности; базируется на мониторинге, статистическом, факторном, техническом, фактографическом, рейтинговом, нормативно-параметрическом и экспертном анализе, а также на экономико-математическом моделировании и прогнозировании.

Все перечисленные выше методы технического и фундаментального анализа фондового рынка направлены на предсказание будущей цены акции на фондовом рынке с помощью экспертных оценок или математического анализа. В исследовании доказано, что данные методы могут использоваться для оценки стоимости привилегированных акций российских компаний, но они имеют ряд недостатков: во-первых, методы технического и фундаментального анализа фондового рынка позволяют прогнозировать рыночную цену акции, а не рассчитывать ее рыночную стоимость, во-вторых, эти методы учитывают только мнение участников фондового рынка и игнорируют мнения других заинтересованных сторон, в-третьих, применимы только для акций, которые торгуются на фондовом рынке, а в России таких акций немного. Поэтому в диссертационной работе был сформулирован вывод о том, что методы технического и фундаментального анализа фондового рынка можно использовать для оценки только ограниченного числа привилегированных акций российских компаний, и только как один из подходов к оценке привилегированных акций.