Дивидендная политика на примере "Лукойл"

г)       доступность кредитов на финансовом рынке;

д)      уровень кредитоспособности акционерного общества, определяемый его текущим финансовым состоянием.

3.      Факторы, связанные с объективными ограничениями. К числу основных факторов этой группы относятся:

а)      уровень налогообложения дивидендов;

б)      уровень налогообложения имущества предприятий;

в)      достигнутый эффект финансового левериджа, обусловленный сложившимся соотношением используемого собственного и заемного капитала;

г)       фактический размер получаемой прибыли и коэффициент рентабельности собственного капитала.

4.      Прочие факторы. В составе этих факторов могут быть выделены:

а)      конъюнктурный цикл товарного рынка, участником которого является акционерная компания, в период подъема конъюнктуры эффективность капитализации прибыли значительно возрастает;

б)      уровень дивидендных выплат компаниями-конкурентами; 

в)      неотложность платежей по ранее полученным кредитам, поддержание платежеспособности является более приоритетной задачей в сравнении с ростом дивидендных выплат;

г)       возможность утраты контроля над управлением компанией, низкий уровень дивидендных выплат может привести к снижению рыночной стоимости акций компании и их массовому «сбросу» акционерами, что увеличивает риск финансового захвата акционерной компании конкурентами.1

Оценка этих факторов позволяет определить выбор того или иного типа дивидендной политики на ближайший перспективный период.

2.2 Основные теории дивидендной политики предприятия

Практика разработки дивидендной политики предприятий базируется на следующих основных теориях дивидендной политики:

• Иррелевантности дивидендов

• Существенности дивидендной политики

• Налоговой дифференциации

• Сигнализирования дивидендов

• Клиентуры

           Теория иррелевантности дивидендов разработана Ф. Модильяни и М. Миллером. В своей статье, опубликованной в 1961 г., они доказывают, что величина дивидендов не влияет на изменение совокупного богатства акционеров, которое определяется способностью фирмы генерировать прибыль и в большей степени зависит от инвестиционной политики, нежели от того, в какой пропорции прибыль подразделяется на выплаченную в виде дивидендов и реинвестированную. Оптимальной дивидендной политики как фактора повышения стоимости фирмы не существует в принципе.

          Логика рассуждений Модильяни и Миллера такова. Если компания получила прибыль Р, и имеет возможность ее инвестировать в проект IP, генерирующий такую же доходность, как и в среднем в компании, то она может реинвестировать прибыль в полном объеме, выплатить всю прибыль в виде дивидендов и профинансировать проект за счет дополнительной эмиссии акций или часть прибыли выплатить в виде дивидендов, далее компенсировать отток средств дополнительным выпуском акций и затем профинансировать проект за счет двух источников — нераспределенной прибыли и поступлений от эмиссии акций.

Одним из основных индикаторов, представляющих интерес для инвесторов и используемых ими при принятии решений в области финансовых вложений, является общая доходность (kt,), представляющая собой сумму дивидендной (kd) и капитализированной (kc) доходностей. При наличии определенных оговорок принятие любого из трех вариантов выплаты дивидендов не меняет общей доходности, а приводит лишь к изменению ее структуры; например, в первом случае акционеры получат весь доход в виде дивидендов, т. е. в части прибыли Р, слагаемое kt равно нулю. Таким образом, любой из этих вариантов равноприемлем для инвесторов.

Теория существенности дивидендной политики. Представители этого подхода, являющиеся оппонентами Модильяни—Миллера, считают, что дивидендная политика, несомненно, существенна, она влияет на величину совокупного богатства акционеров. Основными идеологами этого направления считаются М. Гордон и Дж. Линтнер. Первые статьи по этому поводу были опубликованы ими во второй половине 1950-х гг. (Gordon; Lintner, 1956]. Основной их аргумент выражается крылатой фразой: «Лучше синица в руках, чем журавль в небе», а смысл подхода заключается в том, что инвесторы, исходя из принципа минимизации риска, всегда предпочитают текущие дивиденды возможным в будущем доходам, в том числе возможному приросту акционерного капитала. Кроме того, текущие дивидендные выплаты уменьшают уровень неопределенности инвесторов относительно целесообразности и выгодности инвестирования в данную компанию. Их удовлетворяет относительно меньшая норма прибыли на инвестированный капитал, используемая в качестве коэффициента дисконтирования, что приводит к возрастанию рыночной оценки акционерного капитала. Если дивиденды не выплачиваются, неопределенность увеличивается, возрастает и приемлемая для акционеров норма прибыли, что приводит к снижению рыночной оценки акционерного капитала, т.е. к снижению благосостояния акционеров. Таким образом, основной вывод из теории Гордона и Линтнера таков: в формуле общей доходности дивидендная доходность имеет приоритетное значение; увеличивая долю прибыли, направляемую на выплату дивидендов, можно способствовать повышению рыночной стоимости фирмы, т.е. повышению благосостояния ее акционеров.

Теория налоговой дифференциации. Теория налоговой дифференциации разработана в конце 70 — начале 80-х гг, XX в. Р. Литценбергером (Robert Litzenberger) и К. Рамасвами (Krishna Ramaswamy). Она состоит в том, что, с позиции акционеров, приоритетное значение имеет не дивидендная, а капитализированная доходность; это имеет место в случае, если доход от капитализации облагается налогом по меньшей ставке, чем полученные дивиденды [Litzenberger, Ramaswamy|. Так, в США ставки налогообложения периодически менялись, однако в любом случае различие между ними сохранялось (например, по налоговому законодательству США 1992 г. доход по дивидендам облагался по ставке 31%, а доход от прироста капитала — 28%); кроме того, уплата налога на доход от капитализации осуществляется лишь при его реализации.

В соответствии с этой теорией если две компании различаются в способах распределения прибыли, то акционеры фирмы, имеющей более высокий уровень дивидендов, должны требовать повышенный доход на акцию, чтобы компенсировать потери в связи с повышенным налогообложением. Таким образом, компании невыгодно платить высокие дивиденды, а ее рыночная стоимость максимизируется при относительно низкой доле дивидендов в прибыли.

В мире по-разному подходят к решению проблемы выбора дивидендной политики с учетом налогообложения. Например, в Великобритании, Австралии, Канаде ставка налога одинакова, в Германии и Японии реинвестированная прибыль облагается по более высокой ставке по сравнению с выплаченными дивидендами, во Франции — наоборот. Кроме того, в большинстве стран существует дифференциация налогоплательщиков в отношении уплаты налогов; это также сказывается на предпочтениях той или иной группы инвесторов в отношении доли реинвестируемой прибыли.

Теория сигнализирования дивидендов. Данная теория построена на том, что в основу оценки рыночной стоимости акций заложен размер выплачиваемых по ним дивидендов. Следовательно, рост уровня дивидендных выплат вызывает возрастание рыночной стоимости акций, что при их реализации приносит акционерам дополнительный доход. Кроме того, выплата высоких дивидендов сигнализирует о том, что компания находится на подъеме и ожидает рост прибыли в предстоящем периоде. Эта теория основана на высокой прозрачности фондового рынка, на котором информация оказывает существенное влияние на изменение рыночной стоимости акций. Исследования в области сигнального эффекта дивидендов на фондовых рынках показали, что если в стране основным источником является банковское финансирование, а фондовому рынку уделяется малое внимание, то проблемы информационной непрозрачности смягчаются и значимость уровня дивидендов снижается. Текущие дивиденды компаний таких стран менее чувствительны к прошлым дивидендам и более чувствительны к текущей прибыли.

Теория соответствия дивидендной политики составу акционеров (или теория клиентуры). Эта теория предполагает, что компания должна осуществлять такую дивидендную политику, которая соответствует ожиданиям большинства акционеров. Если большинство акционеров отдает предпочтение текущему доходу, то дивидендная политика должна исходить из преимущественного направления прибыли на цели текущего потребления. И наоборот, если основной состав акционеров предпочитает увеличение рыночной стоимости акций, то дивидендная политика должна исходить из преимущественной капитализации прибыли в процессе ее распределения. Та часть акционеров, которая не согласна с такой дивидендной политикой, реинвестирует свой капитал в акции других компаний, в результате чего состав клиентуры станет более однородным.

Дискуссии по поводу того, какая из рассмотренных теорий верна, продолжаются до сих пор. Тем не менее неоспорим факт, что большинство крупных компаний на Западе предпочитает регулярно выплачивать дивиденды. Примеры подхода, отдающего приоритет стабильности в дивидендной политике, приводятся в западной литературе. В частности, проведенное американскими учеными в 1987 г. обследование показало, что 76% компаний, котирующих ценные бумаги на Нью-Йоркской фондовой бирже и Американской фондовой бирже (American Stock Exchange, ASE) и включенных в файлы системы «Standard and Poor's Compustat», выплачивали дивиденды своим акционерам. Известны весьма уникальные свидетельства отношения ряда известных компаний к выплате дивидендов. Так, «American Telephone and Telegraph Company» (AT&T), действующая на рынке связи и телекоммуникаций с 1885 г., на протяжении своей истории не только постоянно выплачивает дивиденды, но ни разу не снизила их размера. Целый ряд американских компаний постоянно выплачивают дивиденды в течение почти 150 лет, а корпорация «Chemical New York» делает это начиная с 1827 г.

Любые серьезные изменения в области дивидендной политики немедленно сказываются на цене акций данной компании. Приведем примеры. Когда в мае 1987 г. известная фирма «Apple Computer» впервые объявила о выплате дивидендов в размере 4 центов на акцию (всего 5 млн долл.), рыночная цена ее акций в тот же день возросла на 219 млн долл.

Большинство практиков считают проблему оптимизации дивидендной политики чрезвычайно актуальной. Вместе с тем признается и тот факт, что единого формализованного алгоритма в выработке дивидендной политики не существует. Она определяется многими факторами, в том числе трудно формализуемыми (например, психологическими). Поэтому каждая компания должна выбирать свою политику, исходя, прежде всего, из присущих ей особенностей.

1.3 Методики расчётов  дивидендной политики предприятия 

1.3.1 Виды и методы  дивидендных выплат 

Методика постоянного процентного распределения прибыли. Данная методика подразумевает стабильный в течение продолжительного времени процент чистой прибыли, направляемый на выплату дивидендов по обыкновенным акциям (например, 40% от чистой прибыли ежегодно).

Преимущества: наличие непосредственно взаимосвязи дивидендных выплат с финансовым результатом деятельности предприятия.

Недостаток заключается в возможном существенном колебании курсовой стоимости акций предприятия, при изменении дивидендных выплат в денежном выражении приходящихся на одну обыкновенную акцию.

2) Методика фиксированных  дивидендных выплат. Данная методика  подразумевает регулярную выплату  дивидендов на одну акцию в  неизменном размере в течение  длительного периода времени  безотносительно к изменению  финансового состояния предприятия. Данная величина дивидендных  выплат может корректироваться  на индекс инфляции.

Преимущество заключается в ощущении надежности, которое создает у акционеров чувство уверенности в неизменности текущего дохода в независимости от различных обстоятельств. Кроме того, данная методика позволяет избежать существенных колебаний курсовой стоимости акций.

Недостаток заключается в отсутствии взаимосвязи между дивидендными выплатами и финансовыми результатами деятельности предприятия, поэтому в неблагоприятные для предприятия периоды, у него может оказаться недостаточно денежных средств не только для развития, но и для обеспечения основной деятельности.

3) Методика выплаты  гарантированного минимума и  экстра-дивидендов. Данная методика предусматривает регулярные выплаты фиксированной суммы дивидендов, в случае благоприятной конъюнктуры рынка и большой величины полученной чистой прибыли, акционерам выплачиваются экстра-дивиденды. Таким образом, ежегодный доход акционеров складывается из фиксированных на минимальном уровне дивидендов и периодически выплачиваемых, в зависимости от финансового результата, экстра-дивидендов.

Преимущество заключается в ощущении надежности, которое появляется у акционеров в связи с выплатой дивидендов в минимально установленном размере в независимости от финансовых результатов. Кроме того, прослеживается высокая взаимосвязь между дивидендными выплатами и финансовыми результатами деятельности предприятия, которая позволяет увеличить размер дивидендных выплат (экстра-дивиденды) в благоприятные периоды для предприятия без снижения его инвестированной активности.